近期股指出现上升途中的调整,不必过度恐慌,振荡上行趋势未变。中长期资本市场制度改革红利继续释放,国内经济稳步恢复,三季报A股盈利继续改善,股市流动性依旧充裕。目前内外环境趋稳,股指回调后,仍有上升行情。

股市流动性偏宽松

2020年,宏观流动性以宽松为主,央行通过下调LPR,引导实际贷款利率下行,降低融资成本,提高货币政策传导效率。2020年社会融资规模增量超过34万亿元,增速达13%以上。货币增速M2在10.5%,货币和社融增速双位数增长,反映出信用宽松助推经济改善回暖。随着国内经济好转,宏观流动性或将边际收紧,信用扩张放缓,预计2021年社融增速11%左右,较2020年放缓2个百分点。M2增速可能在9%—10%之间,较2020年回落1—2个百分点。

股市流动性在政策严控房地产,鼓励居民财富向资本市场转移的背景下,流动性有望延续偏宽松状态。从居民和企业存款角度看,前三季度人民币存款增加18.15万亿元,同比多增4.93万亿元。其中,住户存款增加9.95万亿元,非金融企业存款增加5.49万亿元,财政性存款增加6278亿元,非银行业金融机构存款增加4765亿元。非银行业金融机构存款增加,一定程度上反映出居民和企业储蓄存款向资本市场转移的倾向。目前,国内证券市场投资者结构趋于机构化,去散户化特征明显,广大散户借助购买公私募股票基金方式间接入市。2020年股票型基金发行量远超2019年,或许能印证居民存款搬家现象还会延续。另外,在资本市场对外开放步伐不断加快背景下,外资对A股配置增加。2014年至今,外资通过陆港通渠道累计流入1.1万亿元。预计未来3—5年,平均每年净流入3000亿—4000亿元。随着险资投资权益市场上限放开,预计未来3—5年,险资每年净流入额3000亿元左右。

低估值板块向上修复

中国经济增长正在由投资驱动向消费驱动转变,经济结构转型背后是新兴产业与传统产业的估值分化。新兴行业(科技创新、服务、生物医药、消费升级等)因成长性好,属于朝阳行业,市场给予一定的估值溢价。传统行业(银行、地产、基建等)发展空间趋于饱和,对经济增长质量提升的贡献度下降,市场给予较低估值水平。

2020年7月以前,中小创业板整体走势强于主板,与创业板注册制改革落地、流动性宽松、无风险利率下行、股权风险溢价回落,推动成长股估值扩张有关。中长周期里,IC与创业板、中小板相关系数0.8左右,属于较强关联。基于IC、IH、IF各自成分股所属行业权重的不同,三者之间存在着强弱分化现象。在政策利好支持科技创新、鼓励消费,以及成长股业绩改善情形下,科技消费类成长股有阶段性表现机会。

自2020年7月以后,鉴于经济向好,市场利率小幅回升,市场风格逐渐倾斜于周期价值类,成长类表现偏弱,主板与中小创业板估值差趋于收敛。主板中的金融、地产、基建、资源、汽车等大盘权重股低位拉升,低估值周期板块补涨需求强烈。基于市场风格转换,当前IH表现强于IC,IH/IC比值振荡走高,中短期可以采取多IH、空IC套利策略。

股指期货贴水收窄

从历史上股指期货基差变化规律看,在单边阶段上涨行情中,股指期货贴水会逐渐收窄,并逐渐转为升水。反之,在单边阶段下跌行情中,股指期货升水逐渐回落,逐渐转为贴水。9月中下旬以来,IH、IF、IC基差逐渐回落,即股指期货合约贴水收窄。9月中下旬至12月14日,IH活跃合约贴水从22.74收窄至0.54,贴水缩小幅度97.6%;IF活跃合约贴水从32收窄至3,贴水缩小幅度90.6%;IC活跃合约贴水从76.72收窄至5.82,贴水缩小幅度92.4%。9月下旬至今,股指以稳步振荡上行为主,股指期货贴水跟随收窄。IH贴水收窄幅度最大,与盘面上IH表现强于IC相吻合。12月中下旬,笔者认为仍有上涨行情,三大股指期货有转为平水,甚至升水可能。

从沪深300、上证50、中证500三大股指行业成分股权重看,沪深300、上证50成分股以金融地产、工程机械、周期资源类大盘蓝筹股居多,中证500成分股以消费科技类为主,占比50%左右。在科技、消费类板块调整较为充分,以及低估值周期类板块补涨情形下,预计中短期市场风格会趋于均衡,即蓝筹股搭台,题材股唱戏,板块轮动上涨。单边策略,12月中下旬IF2103、IH2103、IC2103均有逢低做多机会。套利策略,多IH2103,空IC2103。